藍光地產「高成本融資」之迷

撰文／瀟瀟暮雨

出品／趣識財經

藍光發展高利率發債，漸成常態。

2020年5月下旬，藍光發展公示了“2020年度第一期債權融資計劃和第二期債權融資計劃”。

本次債券融資計劃備案金額合計11.9億元，其中第一期產品期限為365+365+350日，第二期產品期限為365+365+346日，付息頻率均為3次，掛牌利率均為10.5%。

而在此前，樂居統計的2019前三季度房企短期融資成本顯示，房企短期融資平均利率為4.22%。其中，藍光發展8月發行的6億元短期融資券利率為行業之最，達到7.4%。

不僅如此，在藍光公布的2019年3-4月兩筆美元債顯示，其利率達到了12.625%。

數據來看，藍光發展融資成本，已然很高。

這不禁惹來行業人士發問，這家千億房企，究竟有多缺錢？

預收大增能否持續？

回答這個問題前，先來看藍光發展的最新業績報告。

根據財報，2019年公司實現營業收入391.94億元，同比增長27.17%；實現利潤總額55.90億元，同比增長65.53%。

其中，最受矚目的房地產業務，實現銷售金額1015.37億元，合并報表權益銷售金額為715.40億元，占比70.46%。

針對權益占比70.46%，以及歸屬于母公司股東權益（所有者權益）占比 49.11%的差異，6月5日，藍光發展收到上海證券交易所《關于對四川藍光發展股份有限公司2019年年度報告信息披露的監管工作函》的問詢。

藍光發展表示，合并報表權益銷售金額，指公司合并報表范圍內子公司的項目銷售額，該口徑旨在幫助投資者更好地匹配公司未來可結轉收入及經營現金回款規模等報表數據口徑。由于合并報表權益銷售金額占比的口徑與歸屬于母公司股東權益占比的口徑不一致，兩個指標不具有直接關聯可比性，因而在權益占比上呈現出較大差異。

行業人士劉洋指出，雖然藍光的解釋有其合理性，但市場似乎眾說紛紜。

拋開藍光自身業績口徑，來看第三方數據。

克而瑞數據顯示，2019年，藍光發展全口徑銷售額1080億元，位列百強第33位；2018年，藍光發展實現流量金額（當年無全口徑統計）為1042億元，位列榜單第27位。

同樣來自克而瑞數據，2018年藍光權益金額為918億元，2019年藍光操盤銷售額為880億元（2019年克而瑞統計去掉權益數據，增設操盤數據）。

以兩項數據估算，藍光發展近兩年，“全口徑銷售額”在千億關口徘徊，行業排名及權益數據略有下降。

如上，在藍光在回復上交所問詢中指出，“合并報表權益數據，能幫助投資者更好地匹配公司未來可結轉收入及經營現金回款規模口徑。”

由此來看，交易額背后的現金流回款指標，尤其是經營活動產生的現金流指標重要性，不言而喻。

財報顯示， 2019年藍光發展經營活動產生的現金流凈額為38.3億元，較2018年的4.6億元，逆勢大增732.6%。

細究之下，經營現金流逆勢增長，主要因“銷售商品、提供勞務收到的現金”項凈增43億（由2018年的512億增至2019年的555億）所致。

趣識財經進一步調查發現，正是藍光聚焦于預收超額增加，改變了經營現金流的“慘狀”。

以預收款為例， 2019年藍光發展預收為682億元，較2018年的510億元，凈增172億元。“預收凈增172億，帶來了經營活動現金流38億凈增長，說來效果并不明顯。”

藍光在上交所問詢中表示，“預收賬款余額增幅主要與期初余額、公司當年的權益銷售金額增長帶來的預收款項規模、當年結轉情況等影響。”

融資遭遇滑鐵盧

經營現金流，可“抄道兒”預收，但投融資現金流卻沒有終南捷徑。

先來看投資活動現金流，2019年藍光投資活動產生的現金流凈流出97億元，與2018年凈流出100億元相差不大。

接下來是籌資現金流， 財報顯示，2019年藍光發展籌資活動所得現金流金額約70億元，較2018年的214億元，凈減少144億元，跌幅為67%。

而導致籌資減少的主因，是融資減少、償還負債增加。 其一，藍光發展借款所得現金，從2018年的365億元，降至2019年的299億元，凈減少66億元；其二，藍光發展償還債務所需現金大幅增加，由2018年的261億增至2019年的385億元，凈增額為124億元。

一增一減中，藍光發展的融資現金流大幅減少已成定局。

尤其，藍光短期債務雪球，似有愈滾愈大之勢。

財報顯示，藍光發展2019年流動負債為1246億元，較2018年的835億元凈增49%。

與此同時，2019年末藍光發展貨幣資金約為260億元，且有近16億元處于受限狀態。

短期債務壓力較大，主業銷售無法快速增長，藍光不得不繼續加大融資力度，來保證現金流穩定。

財報顯示，目前藍光發展已與16家總行級銀行建立戰略合作。報告期內，藍光獲得公司債發行批文29億元，私募債發行批文20億元，美元債發行批文4.5億美元，并發行公司債25億元、私募債7億元、美元債7.5億美元、中票9億元、短期融資券6億元。

盡管如此，從2019年整體借款現狀來看，藍光發展想在融資市場上有所突破，并非易事。

于是，提高融資成本，成為藍光的必要手段。

如本文最初所述，藍光發展高成本融資，已成常態。如下圖所示，藍光發展的中短期債券融資，均超7%以上。

土儲繼續狂奔？

盡管2019年，藍光融資之路頗為曲折，但拿地勢頭卻絲毫不減。

數據顯示，2019年藍光發展通過收并購、合作開發、產業拿地、代工代建等多元化拿地模式，新增建筑面積1121萬平方米，占2019年末待開發建筑總面積63%。

根據公開數據整理，2020年藍光發展土儲速度逐漸降了下來。

1月，藍光發展以7.99億，購得常州、煙臺、咸陽3宗地塊，合計110畝。2月，藍光投資3.4億，獲得泰州地塊，其權益面積約35畝。

3月，藍光發展以25.2億元，拿下7個房地產開發項目。根據權益比例匯總，藍光拿地超250畝。

4月，藍光發展新增9項地塊，根據權益比例計算，本月耗資超77億元，拿地超770畝。

5月，藍光發展新增4項地塊，根據權益比例計算，本月耗資超18億元，拿地超344畝。

粗略統計，2020年前5月，藍光發展累積耗資超131億元，拿地規模超1500畝，約100萬平方米。

上述分析人士指出，“從拿地節奏來看，無論是土儲金額，還是土地規模，藍光發展速度降了下來，這與整個房地產行業發展現狀有關。但說到底，與藍光日趨緊張的現金流不無關系。”

截至2019年年末，藍光發展因借貸抵押/質押而受限的資產，已超732億。

6月23日，藍光發展公告顯示，擬使用總額不超過3億元閑置募集資金，暫時補充公司流動性，使用期限不超過6個月。

不難發現，擺在藍光面前的頭等大事，依然是流動性之困。